瑞银窃喜、 *** 兜底……170亿美元债券“一夜清零”，债市风暴来了？，原因究竟是什么？
By 思方观察者（公众号ID：sfundlinker）在海外成熟的股权交易市场，财务顾问一直扮演着举足轻重的角色他们凭借专业的知识、细致的手段以及多年的经验，赢得买卖双方的尊重与青睐，并推动交易最终顺利完成交割。
尤其在私募股权二级市场上，由于全球地域发展、政策法规、资产种类及成熟度、货币类型与管制上的差异而产生了繁琐且复杂的交易流程，更需要极其专业的顾问角色来提高交易的可行性和成功的概率
本篇，笔者选取了亚洲私募股权二级市场上最为活跃的财务顾问机构之一Lazard，盘点其近年来所参与过的不同类别的典型S交易，同时带大家回顾一下这家传奇公司170年的发展历程。
来源：LazardLazard是华尔街上的最古老的精品投行之一经过近两个世纪的发展，公司的主营业务从初期的私人银行、外汇交易逐步发展成今天包含并购、基金募资、资产重组、私募股权二级市场顾问等在内的新老业务并存的生态体系。
而这些看似眼花缭乱的业务类型，在Lazard的管理体系下，可归为资产管理和财务咨询两个大类
来源：Lazard多年以来，Lazard的这两大业务板块一直是齐头并进地发展着公司2020年年报显示，Lazard全年资产管理和财务咨询的业务营业收入分别约为11.1亿美元和14亿美元对比华尔街高盛、摩根大通等的其他大行，Lazard的财务咨询业务也能争得一席之地。
特别是在近年来热度不断上升的私募股权二级市场顾问业务上，Lazard的表现可圈可点根据PEI今年3月发布的“PEI Awards 2020”私募股权二级市场类别的榜单，Lazard凭借出色的交易业绩顺利拿下亚太区“最佳交易顾问公司”大奖且排名第一。
2020年，在公司亚太和欧洲地区私募股权负责人Nick Miles的带领下，Lazard的私募股权二级业务经历了非常“忙碌”的一年，所涉及的交易类型也十分的丰富，尤其以GP主导型交易见长，包括常规的GP主导型交易、特殊的GP主导型交易（包括单一资产交易，以及使用VIE或QFLP架构的人民币转美元基金重组类型）等。
为了更清晰的了解这些交易类别，笔者将对近年来Lazard支持的几个较为复杂的S交易类别进行一些简要的盘点和解读常规的GP主导交易2020年12月，Lazard在和位于伦敦的Lion Capital经过多月的研究讨论后，帮助后者完成了一宗GP主导的重组交易。
根据公司声明，Lion Capital将其2007-vintage和2010-vintage的两支基金内的冷冻食品零售公司Picard和品牌运营集团Authentic Brands转移到一支接续基金中2021年5月，君联资本对外宣布了一笔医疗接续基金交易，这是君联资本的第二笔续期基金交易，Lazard担任该交易的唯一财务顾问，Gibson Dunn和Ropes&Gray提供法律顾问服务。
根据有限的公开披露信息，在这笔交易中君联资本将其管理的两支年份较久的基金中多个医疗健康项目组成的资产包，剥离到新成立的君联医疗接续基金一期中，新基金的规模为2.7亿美元由汉领资本（Hamilton Lane）和科勒资本（Coller Capital）联合领投，其他国际知名机构跟投。
（具体交易细节可参阅《崛起中的中国PE二级市场：七宗接续基金型S交易全盘点》）思方观察：2020年以来，全球私募股权二级市场发生了巨变，GP主导型的交易首次在交易量上超出了LP份额交易Evercore的报告显示，2020年全球私募股权二级市场总量约为600亿美元，GP主导的交易占到了53%。
Jefferies针对2021上半年私募股权二级市场的数据再一次论证了这一事实，GP主导型交易在2021上半年占到了全球私募股权二级市场交易总量的60%而Lazard也早早洞悉了这个趋势，早在2018年起，Lazard便每年针对GP主导型交易（Lazard称为Financial Sponsor Secondary）出具全球性的市场研究和预测报告。
与LP份额交易不同，GP主导型交易可能会触犯部分老LP的利益而使得新老LP及GP间产生矛盾和对抗，因此财务顾问机构需要具备专业的能力，设计出兼顾各方利益的可行性方案，有时也需要一定的沟通和说服能力，以确保交易的正常进行。
Lazard将促使交易的成功秘诀总结为三个方面：1）提出令人信服且清晰简明的交易理由；2）及时通知LPAC和LP，让他们积极参与交易流程；3）建立公平的交易过程，让利益相关方有充足的时间和资源做出明智的决定。
单一资产交易2021年1月，多家知名S交易买家HarbourVest Partners、Neuberger Berman、Pantheon和Hamilton Lane等在Lazard的支持下，参与了中小型市场基金管理人Alpine的单一资产交易，将Alpine Investors V中的Team Services Group和一些相关小型投资公司转移到一支独立的接续基金中。
该接续基金规模在3.6亿美元，包含了1亿美元的追加投资2021年3月，Intermediate Capital Group在财务顾问Lazard的支持下实施了一宗单一资产的S交易，涉及资产是欧洲最大的养老院集团DomusVi。
该交易涉及的资产净现值为8亿欧元，DomusVi将从Intermediate Capital的2014-vintage的基金中被转移至一支新的接续基金2021年5月，高盛前合伙人创办的厚朴投资运用S策略，将其在普洛斯中国（GLP China）的股权份额转移到一支新的基金中。
厚朴投资的基金Hopu Master Fund II中的LP们可以选择将持有份额一并转入新的基金或者直接出售给高盛和其他买家Lazard担任了该交易的财务顾问一职2021年6月，法国的并购基金Astorg Partners接近完成欧洲最大的单一资产类型的S交易，将投资组合内的公司IQ-EQ转移到一支新的接续基金中。
据悉，该接续基金包括追加投资的规模在13亿欧元，AlpInvest Partners和高盛作为锚定投资人参与该接续基金的投资Lazard也从交易最初的开始阶段直至结束，在合规、行政、资产和财务咨询等方面提供了全方位的服务。
2021年8月，在财务顾问Lazard的帮助下，Clayton Dubilier & Rice开始了迄今为止最大的GP主导的S交易，旗下基金Clayton Dubilier & Rice X的LP们将选择将各自的基金持有份额转到一支拥有玻璃修复企业Belron的接续基金中或者直接出售给S买家。
据悉，该接续基金的规模大约在40-50亿欧元之间，CD&R也很可能是最大的投资人思方观察：单一资产交易是GP主导型交易中的一种特殊类型，近几年不少GP们发现通过单一资产交易可以让自己持有优质资产的时间变长， Evercore的数据显示自2019年起，在所有GP主导型的交易类型中，单一资产交易的体量逐年增加，3年翻了一倍有余且继续保持上升趋势。
但是，GP的单方得利势必会在一定程度上引起部分LP的不满意，尤其聚焦的资产还是投资组合里的非常优质的资产老LP们经过漫长的投资期，最大的期望是能够通过资产本身的上市或并购得到高位退出的机会，单一资产交易的出现无疑侵犯了这些LP们的权益。
虽然在交易环节中，GP给LP们选择可以直接套现退出，但是部分情况下当LP认为通过并购出售资产的价值高于S交易所带来的收益价值，双方便会进入对立的拉锯战此时，财务顾问一角便显得至关重要，除了需要帮助GP和LP搭建有效沟通的平台，还需要能够对交易中涉及的资产进行更为“让人接受”的估值，既要满足GP成功将资产转入接续基金的需要，又要满足部分老LP在当时市场大环境下退出的利益，还要兼顾新LP们对于接手资产的出价和条款设计。
因此，具备这样素质的财务顾问机构除了在设计交易流程上要十分专业以外，还需要非常熟悉私募股权二级市场、M&A市场以及IPO市场综上，Lazard缘何能够一而再地担任该类型S交易的财务顾问，原因已了然人民币转美元基金重组交易
2020年9月，IDG资本携手国际知名母基金管理机构HarbourVest Partners和LGT Capital Partners联合主导的财团完成一笔超重磅的基金重组交易Lazard作为IDG聘请的独立顾问，负责协调本次资产包的竞价环节，最终完成了这宗6亿美元的交易，不仅让该交易成为2020年度中国最大的S交易，也刷新了中国迄今为止公开披露的S交易的规模纪录，据悉这笔交易是从2019年9月开始启动的，历时近一年完成。
2020年2月，昆仲资本宣布与TR Capital 合作，以创造性的接续基金交易模式完成了人民币基金向双币基金的转型这笔交易涉及交易金额1亿美元，交易的资产全部来源于昆仲资本管理的昆仲第一期人民币基金Lazard帮助昆仲资本设计和协调了整个交易流程。
（具体交易细节可参阅《崛起中的中国PE二级市场：七宗接续基金型S交易全盘点》）思方观察：在人民币基金市场，私募股权二级市场的交易尚属新鲜事物，操作经验少、难度较大，而涉及人民币基金转美元基金的基金重组型交易，其复杂程度可想而知。
Lazard能够同时担任这两笔重磅交易的独家财务顾问，一定程度上也反映了Lazard作为专业机构在行业内的被认可度尤其值得一提的是，这两笔交易分别通过QFLP或VIE架构完成人民币基金转美元基金或双币基金的目标，不仅在交易架构上做到了创新，而且实际操作难度也相当的大，需要对当地的法规政策有清晰的认知、具备强大的落地执行能力以及丰富的项目经验的财务顾问机构才能把控。
交易本身不仅让买卖双方获得各自想要的流动性或优质资产，也让Lazard在这样创新型的交易类型中积累了获得了更多宝贵的交易经验通过S交易募资2020年9月，通过价值13.5亿美元直接型S交易而组建的NewView Capital向市场推出了第一支独立的基金NewView Capital Fund II，募资目标3.5亿美元。
而Lazard同时担任了S交易的财务顾问和新基金的募资顾问思方观察：私募股权二级投资交易诞生的最初使命是解决投资者的流动性问题然而，在各投资机构的不断探索和尝试下，不仅发现了上文提到的帮助GP延长管理优质资产时间的衍生功能，也挖掘出GP通过S交易解决募资难题的可能性。
通常，S基金相对一级市场基金的优势在于后者是完全的盲池投资，精明的GP们发现这一优势可以通过往S基金内装入优质资产而成倍放大因此，有着“看得见”的优质资产的S基金更容易获得LP们的青睐在该交易流程下，财务顾问可以“一石二鸟”，既帮助GP完成第一部分的S交易环节，又帮助其推进第二部分的募资配置，则更能够在愈发专业的市场上站稳脚跟。
综上，我们可以得出的结论是：本身拥有包括并购、重组、募资等多条成熟业务线的Lazard，其在私募股权二级市场财顾市场的专业程度和发挥空间都很大，尤其擅长GP主导型的创新交易而Lazard这样的“老牌”投行，能够经历一战二战和多次金融风暴的侵袭下屹立不倒，笔者认为其中的原因可以在这家170多年的公司历史上找到蛛丝马迹。
回顾Lazard的历史可以发现，这家百年老店从最初的“小商贩”，转型变成投资界的名门望族，再被推上公开市场成为上市公司，期间每个阶段都出现了驱动企业发展进化的“灵魂人物”这些人出于不同的目的或使命，接力般地陪伴Lazard度过三个主要的时代，把公司打造成今天我们所看到的样子。
接下来，笔者按照时间线顺序，将Lazard的故事转述给大家三驾马车的分立时代Lazard的传奇故事起源于几个法国兄弟，他们在19世纪中叶从法国阿尔萨斯洛林地区迁徙到美国新奥尔良市发展其中，兄弟之一的Alexandre Lazard在生意上率先有了起色，他以“捡到篮子就是菜”的方式拓展业务，生意从棉织物、纸巾，捣腾到咖啡、糖等领域。
随着业务不断做大，他的三个兄弟Lazare Lazard，Elie Lazard和Simon Lazard很快也加入了其中1848年，初代Lazard实体 Lazard Frères由兄弟们正式成立然而不巧的是，Lazard Frères的店铺不久便被烧毁，兄弟们在1849年决定前往旧金山加入当时颇为火热的淘金大队中，两年后，Simon和Elie将Lazard Frères公司也转移到了旧金山，从事黄金交易业务，随后邀请了远在法国的表亲Alexandre Weil前往Lazard Frères担任簿记员。
彼时的Alexandre Weil还不知晓，他所工作的地方将成为他们Weil家族几代人奋斗拼搏的地方与此同时，Lazard兄弟中的另外两人Alexandre Lazard和Lazare于1854年回到了法国巴黎并成立了Lazard Frères et Cie，开始为法国 *** 提供黄金购买方面的建议。
1870年，该公司继续扩大其国际业务，在伦敦也开设了一个办事处Lazard大西洋两岸的“三驾马车”由此形成或是机缘巧合，亦或是命中注定，1861年美国内战爆发，变向推动了Lazard Frères的业务发展。
Alexandre Weil迅速意识到他们的企业可以从内战和由此产生的金价暴涨中获得巨额利润，黄金业务让Lazard兄弟和Alexandre Weil一时之间挣得盆满钵满兄弟们将这次家族生意的成功归功于表亲Alexandre Weil的远见，他也成为了Lazard公认的成功缔造者。
1864 年，Alexandre Weil再次洞悉并规划了Lazard的发展方向，决定结束那些传统的小型业务，取而代之的是主营业务将聚焦在黄金、货币和银行板块，Lazard的投行生涯正式开始1880年，Alexandre Weil将Lazard的办公室新开在了华尔街，并且成为第一个欧洲和美国之间的黄金运输商和美国最大的商业票据交易商。
Lazard凭此迅速地在华尔街上赢得了一席之地1884年，由于Lazard的美国和欧洲公司彼此业务独立，Alexandre Weil也决定返回巴黎进军投行业务，但当时的巴黎银行界由Rothschild等老牌劲旅所把持，Alexandre Weil聪明地选择按兵不动以伺时机，只是通过Lazard和Weil家族的财富打入巴黎的高级资产阶级并接触到所谓的上流人物。
1897年，Alexandre Weil的儿子David Weil加入了Lazard伴随着Lazard初代守护者Simon等人的相继离世，David Weil在不久后接管了公司，并由其父亲任命为自然继承人，Lazard的命运也从此由Weil家族所决定。
在Lazard的发展史上，如果说Lazard兄弟是创始人，Alexandre Weil是领路人，那么David Weil便是奠基人在David Weil的带领下，Lazard成功地在法国土地上“拯救”了一战后崩溃的法国法郎。
然而不幸的是，1931 年，Lazard比利时子公司多年来隐藏和累积的亏损一夜爆发，公司被迫宣告破产在法国和美国的家族业务也因经济大萧条的影响，受到了很大程度上的损害绝境之际，上帝并未放弃这家存活近100年的“老店”，派来了Lazard史上的革新者André meyer，此人也是后来唯一一个在“三驾马车”时期与Lazard没有血缘关系的领导人。
1924年，David Weil在挽救法郎的同时火眼金睛地发现了还是经纪人的André Meyer，后者利用了巴黎和伦敦之间法郎的波动成功完成了套利最终David Weil聘用了André Meyer，他的到来既彻底改变了Lazard的命运，也史无前例地对大西洋两岸的资本主义转型产生了深刻的影响。
由于André Meyer和Weil家族一样是犹太人，二战期间法国遭纳粹占领以后，André meyer和David Weil的儿子、Lazard时任主席Pierre David-Weil一起来到Lazard美国的办事处。
直到1944年盟军解放后，Pierre返回法国，而André Meyer则留在了美国并成为Lazard美国一脉的负责人，期间André Meyer的门生Felix Rohatyn成为了他的左膀右臂也从这一刻开始，Lazard得以进化，业务转向投资房地产和小型企业，并且不久之后成为了第一家以并购类型业务闻名的投行。
由André Meyer操刀的知名交易莫过于策划用大约700万美元的价格收购Avis Rent A Car System并在几年以后以股权交换的方式脱手转让给了ITT，并获得后者价值5200万美元的股份，ITT最终成为了美国第九大工业公司，从而为Lazard合伙人们挣得丰厚的资本利益。
美国知名银行家David Rockefeller称André Meyer是他们那个时代投资银行界最具创造力的天才三司统一的时代在大西洋对岸André Meyer将Lazard的美国业务发展得风生水起的时候，作为Lazard嫡系继承人的Pierre显得略微黯然失色，甚至有媒体把他归类成“花花公子”一类的纨绔子弟。
然而，一个人的成功往往可以不是来自他本身，而来自他的孩子Pierre的儿子Michel David-Weil用事实证明，他尽力维护了Weil家族最后的荣耀与尊严1956年，Michel加入了Lazard并于1961年成为了合伙人，与时任公司主席André Meyer和Felix Rohatyn一起为Lazard的高速发展尽心尽力。
1975年，Pierre去世以后，Michel继承了父亲在Lazard名下所有公司的股权，成为Lazard纽约和巴黎公司的最大股东，同时也持有Lazard伦敦公司的部分股权1977年，André Meyer病重，Lazard纽约的公司已经几乎没有盈利，而Felix Rohatyn拒绝接任公司主席，Michel便正式挑起了Lazard的大梁。
在他“去腐迎新”的带领下，Lazard开始将业务从传统的并购咨询扩展到资产管理和市政债券等领域，公司的利润也从1970年代后期的500万美元飙升至1990年代后期的5亿美元并且Lazard的传统并购咨询业务也没因此落下，1986年至1989年间，Lazard的并购业务位居法国银行的首位。
时间的不断推移，也让Michel的另一个雄心壮志浮出水面1984年，Michel从Pearson手中以6亿美元买回了一战期间因英国 *** 要求而被迫出让的Lazard伦敦公司的股份同时，他成立了一家名为Lazard Partners的控股公司，将其在Lazard巴黎、纽约和伦敦的股权首次联系在一起。
但随着三司合一的趋势日渐明朗，Michel的另一个担忧也日趋严重——下一个继承人或许是目睹了原本属于自己父亲的企业被外姓合伙人André Meyer所掌控，Michel在Lazard的最后20年里努力地想在Weil氏的大家庭中找到接班人。
讽刺的是，作为家族中的最后一位男性，Michel虽然有4个女儿，但她们对接管Lazard表现得毫无兴趣，而当他大女儿与另一个法国著名银行世家的子孙Edouard Stern结婚以后，Michel终于找到了最后那根稻草。
彼时的Edouard Stern虽然只有29岁，但在法国商界已经是小有名气了他接管了家族拥有154年历史的公司Banque Stern后，1988年以 3.35 亿美元的价格转卖给了瑞士银行，所展现的果断和魄力让银行界的众人颇为惊叹。
Michel也为其商业天分和存在感所吸引，并于1992年将Edouard作为合伙人带入Lazard，然而他不知道的是，自己对于女婿的执着将使Lazard几乎成为一颗空心树一开始，Edouard成功为Lazard及其亚洲资本市场业务设立了新的衍生品业务。
Michel还任命Edouard成为Eurafrance的副主席，帮助指导Lazard的投资池然而，Edouard的谩骂和傲慢态度遭到了巴黎多位合伙人的反感，Michel不得不将其派去纽约，但结果只是同样的事情在纽约又重新上演了一遍。
为了保全女婿，Michel将其接回到身边，希望时间使之成熟、软化，随后Edouard虽然完成了一些重大交易诸如欧莱雅收购美宝莲等，但好景不长，在未能获得法国铝业公司董事会席位后，Edouard 泄愤似的提出了离职。
Michel也才意识到自己的女婿也许并不适合接管自己钟爱的Lazard，然而环顾周围，在自己奋力保全Edouard的期间，已有多位合伙人选择离开，包括公司元老Antoine Bernheim和被公认最适合成为公司接班人之一的Jean-Marie Messier等。
虽说当时Lazard的业绩还比较可观，但人才的严重流失让Michel做出了人生中或为“最后悔”的决定准备公开上市的时代2000年，Michel将Lazard的纽约、巴黎和伦敦的三个公司统一合并在Lazard LLC旗下，自此属于Weil家族的“私人帝国”命名完毕。
然而，伴随着同行竞争的愈演愈烈，Lazard的利润增长压力倍增Michel试图通过并购的方式迅速占据市场，兼并对象是竞争对手之一的精品投行Wasserstein, Perella & Co，后者的当家叫Bruce Wasserstein，有着“抬价王Bruce（Bid Em Up Bruce）”的绰号。
Michel的愿景很简单，通过合并Wasserstein来扩大Lazard的客户群并提高其在资本市场的能力同时，作为彼时并购界明星一般存在的Bruce Wasserstein，还能帮助Michel解决Lazard继承人的问题。
事与愿违的是，Lazard的合伙人们纷纷对并购案表示拒绝，所提出的理由也相当充分，包括Wasserstein的营业利润并不好，而且“抬价王”Bruce的存在可能会吓跑Lazard的现有客户最终结果当然是合并案的告吹。
辗转来到2001年底，包括Kendrick Wilson III、Steven Rattner 和J. Ira Harris在内的多名Lazard风云人物先后离开了公司，使得Lazard的业内地位不断下滑。
Michel再次向Bruce发出了求救信号，而后者也刚将自己的公司以14亿美元的价格出售给了德累斯顿银行这次，Michel给予了Bruce绝对的支持，可以对公司任何业务或运营行使董事会的权力可是权力本身是一把双刃剑，Michel为下一代掌门人放权开路的同时忽略了继承人本身的野心。
很快，Bruce提出了让Michel几乎崩溃的计划——让Lazard成为一家上市公司Michel对于Lazard私有化的情绪是非常强烈的，毕竟Lazard承载了他们家族一个半世纪的辉煌，对于Bruce的上市计划，Michel表示自己将“非常难过”。
在之后的岁月，便是无休无尽Lazard的内斗，以Michel为中心的保守派希望阻挠激进派Bruce 的上市计划并将其赶出公司，最终两派向外界发布了一份代表“停火”的声明，称Bruce有一年的时间尝试让Lazard上市，但如果在2005年年底之前没有成功，那么Michel将有权解雇这位不速之客。
故事的最后，Michel还是低估了Bruce 的手段，后者解雇了许多Lazard的“旧卫队”并引入新的关系户担任Lazard的要职，同时开始接触公司的其他合伙人，且最终赢得多数高层对上市计划的支持2005年5月5日，他在华尔街签署了Lazard在公开市场上开盘的协议。
除了Bruce所承诺的上市以后的回报，合伙人们另一个支持Bruce的理由恰巧是：Michel毕竟已经年迈了，在没有其他合适继承人的当下，公司不得不需要Bruce这样的人来掌舵穷竭小半生，Michel想为Lazard寻找一个合格的继承人，当他发现找到这个人的时候，物似人非，Lazard却已不是自家的Lazard。
这便是旧时代Lazard的结局，也是新时代Lazard的开始...
